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Crédito a companhias em recuperação judicial atrai gestoras
Assets investem em transações de ‘DIP Financing’ após nova lei dar mais segurança às operações
Por Liane Thedim — Do Rio
O forte crescimento dos pedidos de recuperação judicial (RJ) no país e o aumento do número de gestoras e instituições financeiras atuando na área de ativos em dificuldades estão colocando à prova neste ano a reforma na Lei de Recuperação Judicial e Falência. A revisão, que entrou em vigor em 24 de dezembro de 2020, deu maior segurança às operações de financiamento chamadas “debtor in possession financing”, ou simplesmente “DIP Financing”, ao garantir prioridade no pagamento ao credor. No entanto, diante dos incentivos dados na pandemia, ainda havia sido pouco usada. Agora, operações milionárias começam a se multiplicar e são alvo de disputa acirrada no mercado.
O DIP ganhou holofotes neste ano, quando os acionistas de referência da Americanas – o trio formado por Jorge Paulo Lemann, Marcel Telles e Beto Sicupira – injetaram R$ 1 bilhão para socorrer a empresa por meio desse instrumento. Mas são principalmente gestoras de recursos que têm visto oportunidades nessas operações.
O país tem hoje cerca de 30 assets independentes especializadas em “special situations” – gestoras que atuam, por exemplo, na compra de dívidas, negociação de precatórios e no financiamento a empresas em dificuldade. Somam-se a esse grupo instituições financeiras médias que atuam nesse segmento. “Os bancos cumpriam esse papel, mas agora estão diminuindo sua presença e os fundos estão cada vez mais fortes e capitalizados. A reforma da lei encorajou isso”, diz Luiza Oswald, responsável pelas estratégias de “special sits” da JGP, que criou o time em 2020 e já investiu R$ 300 milhões por meio de cinco fundos de investimento.
A expectativa da JGP é que o segmento tenha forte crescimento nos próximos meses. Oswald diz que cinco possibilidades de DIP estão sob avaliação, em valores que podem passar de R$ 500 milhões. “Vimos um forte aumento de RJs no país, e o movimento ainda não acabou. Estão chegando muitas oportunidades ao nosso ‘pipeline’ [operações em preparação]”, diz Oswald. O maior potencial, afirma, está no “middle market”, de empresas médias, já que as grandes têm mais facilidade de acesso a outras fontes. De acordo com a Serasa Experian, o total de pedidos de RJ chegou a 593 entre janeiro e junho, alta de 52% em relação aos 390 do mesmo período de 2022. Micro e pequenas respondem pela maior parte (376), seguidas das médias (155) e grandes (62).
O DIP já era autorizado antes da reforma da lei, mas agora depende apenas da autorização do juiz, sem necessidade de assembleia de credores. Uma operação do tipo custa no mínimo 25% ao ano (CDI mais 15% ao ano, por exemplo), a maior parte tem prazo curto, de 18 meses, e o instrumento pode ser Cédula de Crédito Bancário (CCB) ou debênture financeira. Até hoje, a JGP havia feito apenas um DIP, o da Rede Metodista de Educação, de R$ 15 milhões, estruturado em menos de 20 dias. Para não haver dúvidas, a asset busca ativos não operacionais como garantia. “É o grande desafio, fazer um financiamento com uma garantia que seja facilmente executada. A gente não testou. Tudo está escrito, mas ainda não vi um DIP ser executado nas novas regras”, frisa Oswald.
Laura Bumachar, sócia do Dias Carneiro Advogados, já atuou em duas transações de DIP neste ano, como consultora jurídica de investidores e credores, e está em outras duas. No ano passado, não fez operações. “Estamos vendo um aumento bem substancial, o que é fundamental porque sem dinheiro novo a empresa não consegue se recuperar”, diz. “Antes da nova lei, 85% das empresas que entravam em RJ quebravam, porque ninguém dava crédito. Agora as RJs podem ser realmente recuperações, e não uma procrastinação para quebrar.”
A Jive, maior gestora de ativos inadimplentes do país, já fechou seis DIPs e estuda outros dois que podem chegar a R$ 1 bilhão até o fim do ano. “É um instrumento que agora, com o novo arcabouço, ficou muito mais seguro do que fazer um financiamento prévio a uma RJ, por exemplo”, diz Mateus Tessler, sócio da asset. “Tem quem ache que empresa em RJ é criptonita, mas, ao contrário, você está num ambiente regulado e transparente.” A Jive tem sob gestão R$ 10 bilhões em quatro fundos.
Tessler destaca o caso da RJ da mineradora Samarco, emblemático por ser o primeiro na nova lei. “Quando ficou claro que o plano se submeteria à reforma, os bonds da empresa deram um salto de 60% em poucos dias.” Ele chama a atenção para o aumento do capital hoje disponibilizado para situações especiais, relacionado à melhoria do ambiente regulatório. “Um caminho natural, por exemplo, são os fundos de crédito ‘high yield’ [de alto risco e retorno] alocarem recursos no segmento até o limite de 10% de seu capital, como um tempero do portfólio, o que aumentará mais a oferta de recursos.” Outra tendência, afirma, é o alongamento dos prazos de pagamento para além dos 18 meses.
“O mercado de assets em special situations aumentou. E é importante que mais gestoras saibam lidar com situações complexas”, afirma Henrique D’Amico, sócio da Lumina Capital Managemen t, que tem cerca de R$ 5,4 bilhões sob gestão para investimento em soluções de capital em geral, entre elas os ativos estressados. Ele afirma que a empresa avalia duas transações, mas não dá detalhes. Diante da melhora do cenário nos últimos três meses, porém, D’Amico expressa dúvidas sobre o potencial de crescimento: “Com o mercado de capitais voltando a funcionar, vamos ter menos empresas precisando de reestruturação.”
Outra gestora focada em special situations, a Makalu Partners está analisando duas operações, sendo uma de R$ 50 milhões, que deve começar menor e incluir tranches para suprir necessidades de capital adicionais. Segundo o sócio Luiz Prado, a empresa não fazia DIP antes por causa da insegurança regulatória. “Tivemos poucos casos para testar a nova lei. A maior escassez não está no capital. Está em estruturar boas transações com retornos adequados ao risco.”
Ele avalia que o segmento se desenvolveu bastante nos últimos cinco anos, mas vê o crescimento com cautela. “Transações muito exóticas e que podem ser de alto risco ficam na vitrine, gerando uma competição que nos preocupa, porque podem gerar distorções.” Prado vem dando preferência a DIPs acima de R$ 50 milhões, por terem grande estrutura de garantias e compensarem o custo da operação. “Precisa de um volume mínimo para viabilizar”, explica.
O sócio da Makalu afirma que analisa também DIPs que funcionam como ferramenta para comprar uma empresa em RJ por etapas. “O credor tem a possibilidade de converter o crédito em ação para ser dono”, comenta. A gestora tem três fundos, mas opta por fazer a captação conforme a situação. Seus investidores são single e multifamily offices e outros fundos, perfil que se repete nas assets. “O dinheiro do DIP é mais um combustível para colocar a empresa andando de novo do que para fazer uma viagem transatlântica.”
Do outro lado do balcão, Eduardo Gallardo, sócio-diretor da Alvarez & Marsal, maior empresa de reestruturação da América Latina, diz que a chegada dos fundos beneficia as empresas. “Por outro lado, tivemos uma enxurrada de RJs e o custo dessas operações ainda está alto. Mas temos construído desenhos que são factíveis e ajudam a recuperar a companhia.”
O executivo vê um processo de evolução do mercado puxado por essa concorrência, que pode tanto reduzir juros quanto abrir possibilidades de prazo, garantias e formato. “O DIP Financing hoje é uma ferramenta muito mais considerada do que era antes da nova lei. São operações complexas, que demoram para ser estruturadas. O fim deste ano deve ter muitas negociações sendo desembolsadas.”
Ele afirma que deve concretizar de duas a três transações de DIP até o fim do ano, num total de mais de R$ 500 milhões.
André Moraes, sócio do Moraes & Savaget Advogados, chama a atenção para outra mudança trazida pelo aumento do DIP. “Estou em processos em que os bancos, que dificilmente aprovam os planos de RJ, passam a dar sinal verde quando há DIPs envolvidos. Ou seja, o DIP funciona como um aval da gestora ou do banco menor ao plano.”
Moraes lembra que até bancos menores restringiram o crédito depois dos casos rumorosos das RJs de Americanas e Light. E acredita que juros e condições tendem a melhorar à medida que as operações se tornarem rotina.
O advogado negocia dois DIPs, um em Goiânia e outro em Vitória, entre R$ 30 milhões e R$ 60 milhões cada, com prazo de até três anos. “O processo de pulverização de players vai fazer o mercado balizar esse preço. Ainda não estamos no custo ideal pela ausência de volume de DIPs bem-sucedidos.”
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